Liberdade para Todos: Na Páscoa, lembramos que a Bolsa é um carnaval

Estas últimas semanas têm sido agitadas para o time. A época de divulgação de resultados, especialmente a do 4T, é a mais trabalhosa de todas. Por várias razões. Há companhias que, além de anunciar o guidance para o ano, aproveitam para reavaliar ativos ou realizar impairments, assim como anunciam aumento de capital, venda de ativos, investimentos inesperados e mudanças estratégicas. Assim, é fácil cair nas armadilhas típicas e ver um lucro gigante (ou ínfimo) que, na verdade, foi inflado (ou dizimado) por itens não recorrentes.

A parte mais difícil tem ficado para as empresas que se enquadram na categoria de investimento em turnarounds. Isso porque são companhias que têm sido deixadas de lado pelo mercado devido a más notícias de seu setor ou a preocupações relacionadas a assuntos internos, operacionais, financeiros ou à sustentabilidade do negócio. É exatamente por isso que elas precisam virar o jogo (turnaround)! Medidas para prevenir uma situação de estresse (como a recuperação judicial) são importantes, para que, assim, elas voltem à normalidade operacional e à solvência financeira.

Nos últimos quatro ou cinco anos, com o caos imperando na economia, na regulação, na política, e até no clima (!), não tem sido estranho que empresas, antes consideradas sólidas pagadoras de dividendos em “setores” (como o elétrico), ideais para a aposentadoria (ou comprar e esquecer), terminassem virando casos de turnaround, value traps (papéis que parecem baratos, com potencial de valorização, mas que incluem algum risco que os faz negociarem permanentemente descontados) ou até bombas-relógio.

Existem muitas frases de investidores célebres alertando para as dificuldades destas situações: “Que raramente viram” (Warren Buffett), que “são potenciais fatalidades” (Peter Lynch), que “você não faz a menor ideia de quando virarão” (Timothy Rankin), etc. É, eles têm razão, pode ser bem arriscado, mas o prêmio também pode ser alto.

Poucos lembram que companhias famosas, que hoje parecem inafundáveis, gigantes, passaram por turnarounds: Apple, Coca-Cola, todos os bancos de investimento de Wall Street na crise de 2008-2009… Quem correu o risco foi bem remunerado, não?

Na verdade, a palavra nem deveria remeter a um significado pejorativo, de “empresa quebrada”, pois não é preciso chegar, necessariamente, ao fundo do poço para implementar um plano de virada. No novo ambiente dos negócios global, ou você muda constantemente e tenta se reinventar ou verá como o outro o forçará a fazer. Que melhor exemplo do que as áreas tecnológica ou farmacêutica?

 A Kodak e a Blockbuster fracassaram porque, apesar de ser líderes indiscutíveis no mercado, não implementaram um turnaroud no momento certo!

Aliás, não é disso que se trata a vida? De lidar permanentemente com o risco? De tomar decisões difíceis? Tem algo mais gratificante do que correr um alto risco e depois perceber o quanto valeu a pena? É o que fazemos quando decidimos seguir uma determinada profissão, escolhemos alguém para casar, compramos uma casa, temos filhos…

O mesmo acontece com as ações (turnaround, growth, quality, value traps, tanto faz o nome!). Do mesmo jeito que você (em teoria) se esforça, enrola, demora (ou segue um processo) para escolher bem a sua profissão ou alguém para casar, tenta ver os prós e contras; você deve pensar em relação aos seus investimentos em renda variável.

Para isso, você deve tentar se familiarizar, entender até se sentir confortável e saber o que pode dar errado. Se for comprar algo ruim que pareça super barato (“quase tudo” tem um preço), deve estar ciente do seu baixo nível de qualidade e do que poderá fazê-lo valer mais.

Os fatores sorte, torcida ou até religioso/esotérico (sim, já soube de pessoas fazendo promessas por determinada empresa) deveriam ser apenas complementos de uma análise e convicção mais fortes, que podem demorar meses ou anos para serem construídas.

Assim, do mesmo jeito que muitos namoros não vingam, não estranhe que por mais que analise algo constantemente por anos, que vá às reuniões da empresa com investidores, faça um modelo, não termine se casando, nem sequer beijando. Não tem prazo, nem pressa.

E se perder uma grande oportunidade? Fique tranquilo, você perderá muitas na vida, muitas mesmo. Porém, o importante é acertar em cheio poucas vezes, e errar em muitas outras, só que com menos intensidade. Assim, você evitará que uma bomba nuclear termine explodindo em suas mãos!

Por fim, nunca se esqueça: o objetivo é lucrar, mas, ao mesmo tempo, a ideia é se envolver e aprender. Ou seja, que você desfrute o processo de investimento, como tenta fazer em todas as áreas da sua vida. E, felizmente, diferente da vida real, na Bolsa tem um carnaval rodando todo dia. Diversão não falta!

Você já teve uma value trap ou fracassou ou ganhou com algum turnaround? Se quiser compartilhar a experiência comigo, faça-o no e-mail [email protected]  ou no meu Twitter: @HerreraCondor.

Bom feriado!

Carlos Herrera

M Dias Branco (MDIA3) – Visita a Fábrica Fortaleza – Raul Grego, CNPI

Na terça-feira (27/03), passei o dia em Fortaleza, na primeira fábrica da M Dias Branco, reunido com outros investidores e diretores da companhia. O evento ocorreu em Eusébio/CE e fizemos visitas nas fábricas de biscoitos, massas, torradas e no moinho de trigo, além de supermercados para verificar o produto nas gondolas e conversei com 4 diretores.

Na primeira parada, biscoitos e bolachas, com um processo de fabricação bastante automatizada e com muita tecnologia desde a massa até a embalagem. Um dos poucos processos, nesta fábrica que me chamou atenção, por ser manual, foi o empacotamento dos produtos nas caixas que vão para os clientes. Perguntados a respeito da necessidade de pessoas ao invés de inserir uma máquina que pode agilizar o processo, ficamos satisfeitos com a resposta de que está no plano de modernização da fábrica e que deve ser implementado.

Em massas, não há processo manual praticamente, são totalmente automatizados os processos de bater, cortar em tipos (spaghetti, lasanha, etc.), separar as marcas e embalar. O impressionante é que o leadtime é em torno de 17 horas, desde a massa até o pacote de macarrão no fim do processo. Apesar de longo, acreditamos ser um tempo médio comum para massas secas dada a necessidade de procedimentos para alongar o prazo de validade.

A indústria de torradas é a mais recente e todo o seu processo de produção é por meio de máquinas, inclusive nos pallets e empilhamento de mercadoria. Nos moinhos, os grãos de trigo passam por um processo de limpeza antes de moer e dar saída aos produtos farelo grosso, farelos e dois tipos de farinha). Atualmente, o Moinho Eusébio trabalha com um fluxo de 27 mil toneladas por hora e eficiência aproximada de 97%, sendo que 80% dos produtos são as farinhas, utilizadas parte na própria fábrica para seus produtos e parte vendida.

Na visita à gondola de supermercado, ficou nítida a dominância das marcas da M Dias Branco no Nordeste, onde as prateleiras são repletas de seus produtos, tanto em mercados quanto no atacado.

Em nossa conversa com o diretor de exportação, César Reis, foi mostrado que o plano de introduzir a companhia no mercado internacional está avançando em negociações por meio de parcerias. Com o diretor de administração e TI, Cristiano Albuquerque, as melhorias tecnológicas e reestruturações logísticas que podem ocorrer com a iniciativa de rever e calcular a demanda de cada produto em cada uma das regiões, possivelmente redirecionando produção e centros de distribuição. O diretor técnico de operações, Sidney Leite, explicou as grandes diferenças de indústrias automatizadas e com parte da operação com mão de obra, na visão da companhia e na região Nordeste – que tem mão de obra mais barata. Andrea Ribeiro, a diretora de desenvolvimento organizacional, apresentou-se bem com soluções de sucessão e retenção de talentos com incentivos de longo prazo.

A visita foi muito produtiva para conhecer melhor as operações e estratégias de crescimento da M Dias Branco. Além disso, reforçamos nossa visão de longo prazo e convicção. Para conhecer mais detalhes e saber qual a nossa recomendação para as ações de MDIA3, é só acessar à área de assinantes InspirAções.

 

Grandes Bancos (Banco do Brasil – BBAS3, Bradesco – BBDC4, Itaú – ITUB4) – Atualização pós-4T17 – Vitor Mizumoto, CNPI

Com a finalização da temporada de resultados referentes ao ano de 2017 do setor bancário, aproveitamos para refazer contas e atualizar nossos modelos para cada uma das instituições (relatório já disponível para os assinantes InspirAções). Nessa última temporada, pudemos observar os seguintes fatores nos balanços das companhias do setor:

  • O Apetite por crédito dos clientes PF já deu bons sinais, o que pode ser observado através da retomada do ritmo de originação em linhas de empréstimo consignado, para compra de veículos, cartão de crédito e para aquisição de imóveis;
  • A Inadimplência e, por consequência, as despesas com provisão para calotes seguem em ritmo de queda, após impactarem os resultados dos bancos em 2015 e 2016, em meio aos casos problemáticos da carteira de grandes empresas e crescimento do desemprego;
  • Pressão vinda da queda das taxas de juros fez peso sobre os resultados da carteira de crédito PJ e sobre a parte do patrimônio aplicada em juros;
  • Bancos públicos reportaram queda de participação de mercado, devido ao elevado nível de alavancagem de seus balanços. Bancos estrangeiros e privados nacionais mantiveram a tendência de ganho de Market Share apresentada nos demais trimestres do ano.

Já em relação aos principais players do setor destacamos:

  • Itaú e Itausa – Com folga de capital no balanço, o Itaú segue bem posicionado para acelerar nos seus negócios de crédito e, mesmo assim, manter bom nível de distribuição de dividendos, dado que, hoje, segue como o banco mais sólido do sistema financeiro.
  • Bradesco – Avançando no processo de captura de sinergias com o HSBC e sendo o banco de menor exposição nas carteiras de maior spread, com balanço sólido e desalavancado, Bradesco deverá mostrar uma dinâmica diferente daqui em diante;
  • Banco do Brasil – Avançando em seu processo de reestruturação e já apresentando números melhores, o Banco do Brasil está agora mais ajustado para entrar no novo ciclo de crédito. Porém, com alavancagem elevada e restrições de capital (Capital Nível I ainda muito baixo), acreditamos que o banco deverá continuar perdendo participação de mercado para os pares privados.

Visão segue positiva para o setor, mas temos algumas ressalvas e preferências, determinadas por potencial de ganhos e riscos intrínsecos de cada case. Isso e muito mais já pode ser conferido pelos clientes InspirAções na plataforma.

JSL Logística (JSLG3) – 4T17-  Pague uma fatia e leve a pizza toda – Álvaro Frasson, CNPI.

Na última segunda-feira (26) foi realizado a teleconferência de resultados da JSL. Em 2017, o ano foi de retomada para as atividades de logística, enquanto a Movida cresceu de maneira exponencial, apesar dos problemas operacionais que impactaram seus resultados. Para 2018, a JSL traz uma nova estrutura organizacional das suas atividades. A partir do primeiro trimestre deste ano, a locação de veículos pesados (VAMOS) e os serviços de locação para o setor público (CS Brasil) serão retirados da unidade Logística, que será responsável pelos Serviços Dedicados, Transporte de Cargas e Fretamento de Funcionários.

Com 91% da VAMOS,  sendo os 9% restantes da Borgato, a estratégia da JSL reside no fato das empresas não desejarem mais imobilizar seus ativos com frotas, apostando que a terceirização dá leveza aos negócios dos seus clientes e tornam o business de locação de veículos pesados um ambiente de retomada econômica e defasagem da frota nacional, um alvo correto, em nosso entendimento.

Com Receita Líquida de R$ 7,2 bilhões (+11,2% a.a.) em 2017, a Movida foi a principal responsável pelo crescimento (+34,8% a.a.), enquanto a Logística (+2,7%) andou em linha com a retomada da atividade nacional. Em relação às margens, a companhia ganhou pontos percentuais em todas as linhas: (i) margem bruta de 20,5% (+ 0,6 p.p.); (ii) margem EBIT de 13,0% (+ 3,3 p.p.) e (iii) margem líquida de 0,2% (+ 3,0 p.p.).

Em relação ao seu endividamento, em 2017 o IPO da Movida e a captação de bonds no mercado internacional deram maior liquidez e alongaram o prazo médio da dívida da companhia, de 2,5 para 4,4 anos. Com o recente movimento da captação estrangeira no último trimestre, o custo médio da dívida bruta saiu de 13,3% em 2016 para 9,7% em 2017. Já a relação dívida líquida / EBITDA melhorou, de 5,0x em 2016 para 4,4x em 2017.

 

Profarma (PFRM3) – Tempestade Perfeita – Adeodato Netto, Estrategista-chefe

A Profarma divulgou seus números finais de 2017, reportando prejuízo líquido de R$ 112,7 milhões, número que catalisou um forte movimento vendedor das ações, derrubando os papéis aproximadamente 20% do valor de referência do aumento de capital.

Nosso relatório de Fevereiro de 2018, projetava resultado líquido negativo de R$ 115 milhões, em linha com os números apresentados (-R$ 112,7). As questões relativas à adequação de estratégia foram determinantes para o número negativo, mais uma vez, conforme antecipamos nos últimos relatórios.

Uma das demonstrações do peso final das transformações/adequações do modelo, foi que, mesmo com Lucro bruto crescendo 12%, ou R$ 75 milhões 2017 x 2016, as margens Ebit e Ebitda caíram 73% e 52%, respectivamente.

Profarma International Co.?

A assunção pela BPL (veículo da AmerisourceBergen) da posição de maior acionista da companhia, pode catalisar algumas mudanças importantes nas relações da Profarma com o mercado, a começar pelas potenciais revisões de rating da companhia, melhorando as negociações com os bancos, facilitando os reperfilamentos de dívida, além de reduzir naturalmente (em função da alteração do perfil de risco) os spreads aplicados nas linhas de crédito, reduzindo o custo financeiro das operações.

Se os ombros da família pareciam menores do que o apoio que a empresa precisava para garantir seu ciclo de crescimento e entrega, isso não pode ser dito do gigante multinacional (e estratégico) que hoje é o maior acionista da Profarma.

Não é óbvio, nem será rápido, mas a combinação de todos os fatores acima listados, com a recente queda desproporcional dos papéis abre espaço e margem de segurança, distanciando muito preço de valor. 

A tese completa, além de todo o histórico das análises da Profarma, está disponível para todos os clientes Inspirações.